Mô hình ba nhân tố Fama-French

Một nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện bởi Fama và French (1992) đã chỉ ra rằng rủi ro thị trường không phải là biến số giải thích tốt cho sự thay đổi về lợi nhuận của các cổ phiếu. Vì vậy, Fama và French (1993) đã đề xuất mô hình 3 nhân tố (được trình bày chi tiết ở phần tiếp theo) để bổ sung cho những khiếm khuyết của mô CAPM trong việc giải thích lợi nhuận kỳ vọng của các cổ phiếu.

Sau khi được công bố, mô hình 3 nhân tố Fama – French đã nhận được sự quan tâm đặc biệt của nhiều nhà nghiên cứu. Phần lớn các nghiên cứu thực nghiệm đã chỉ ra rằng mô hình 3 nhân tố Fama – French phù hợp hơn CAPM trong việc giải thích cho sự thay đổi lợi nhuận của các cổ phiếu.

Tỷ suất sinh lợi vượt trội của chứng khoán chính là phần đóng góp của tỷ suất sinh lợi vượt trội thị trường cộng với phần bù của quy mô và phần bù của giá trị.

Fama và French nhận thấy rằng tỷ suất sinh lợi bình quân của chứng khoán thời kỳ 1963 -1990 ở Mỹ thì beta của mô hình CAPM không giải thích được. Fama và French bắt đầu quan sát hai lớp cổ phiếu có khuynh hướng tốt hơn so với toàn bộ thị trường. Thứ nhất là cổ phiếu giá trị vốn hóa nhỏ (small caps) hay còn gọi là quy mô nhỏ. Thứ hai là cổ phiếu có tỷ số giá sổ sách trên giá thị trường BE/ME cao (hay còn gọi là cổ phiếu giá trị – value stock, và ngược lại được gọi là cổ phiếu tăng trưởng – growth stock). Sau đó họ thêm hai nhân tố này vào CAPM để phản ánh sự nhạy cảm của danh mục đối với hai loại cổ phiếu này. Fama và French (1993) đã xác định một mô hình với ba nhân tố rủi ro chung đối với lợi nhuận chứng khoán đó là nhân tố tổng thể thị trường (Rm-Rf), nhân tố liên quan đến quy mô công ty (SMB) và nhân tố liên quan đến tỷ lệ giá sổ sách chia giá thị trường BE/ME (HML).

Mô hình:

Ri – Rf = α + βi x (Rm – Rf) + s x SMB + h x HML

Trong đó :
– α : hệ số chặn
– Ri: là tỷ suất sinh lợi của chứng khoán i
– Rm: là tỷ suất sinh lợi của thị trường
– Rf: là lãi suất phi rủi ro
– SMB (Small Minus Big): là tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục có giá trị vốn hóa thị trường nhỏ trừ tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục có giá trị vốn hóa thị trường lớn
– HML (High Minus Low): là chênh lệch trong tỷ suất sinh lợi bình quân danh mục các cổ phiếu có BV/MV lớn với danh mục các cổ phiếu có BV/MV nhỏ
– βi, s, h, là các biến phản ánh độ nhạy của các nhân tố, trong đó còn được gọi là beta chứng khoán 3 nhân tố (để phân biệt với beta chứng khoán trong CAPM).

Giải thích các biến trong mô hình

Mô hình Fama French 3 nhân tố chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi vượt trội của chứng khoán (Ri-Rf) chính là phần đóng góp của tỷ suất sinh lợi vượt trội thị trường [ βi(Rm-Rf)] cộng với phần bù của quy mô (SMB) và phần bù của giá trị (HML).

Ø Tỷ suất sinh lợi thị trường vượt trội:

Phần chênh lệch Rm-Rf đôi khi còn được gọi là phần bù của thị trường (market premium) hay tỷ suất sinh lợi thị trường vượt trội, tức là phần tăng thêm của tỷ suất sinh lợi do rủi ro của thị trường mang lại. Nhân tố này cũng giống như trong CAPM.

Ø Phần bù của quy mô:

SMB (Small Minus Big) đo lường lợi nhuận tăng thêm của nhà đầu tư khi đầu tư vào những công ty có giá trị vốn hóa thị trường nhỏ. Phần lợi nhuận tăng thêm này đôi khi còn được gọi là phần bù của quy mô, tức là lợi nhuận do quy mô của công ty mang lại.

SMB được tính bằng tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục gồm 33% chứng khoán có giá trị vốn hóa thị trường (quy mô) nhỏ trừ cho tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục gồm 33% chứng khoán có giá trị vốn hóa thị trường (quy mô) lớn.

Một SMB dương chỉ ra rằng những chứng khoán có quy mô nhỏ luôn tốt hơn (có tỷ suất sinh lợi cao hơn) những chứng khoán có quy mô lớn. Một SMB âm thì biểu hiện điều ngược lại, chứng khoán có quy mô lớn sẽ tốt hơn chứng khoán có quy mô nhỏ.

Ø Phần bù giá trị:

HML (High Minus Low) đo lường lợi nhuận tăng thêm của nhà đầu tư khi đầu tư vào những công ty có tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BE/ME) cao – tức là những cổ phiếu “giá trị”. HML còn được gọi là phần bù giá trị, tức là phần tỷ suất sinh lợi tăng thêm do cổ phiếu giá trị mang lại.

Nhân tố HML được tính bằng tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục gồm 50% chứng khoán có BE/ME cao nhất trừ tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục gồm 50% chứng khoán có BE/ME thấp nhất.

Một HML dương thể hiện những cổ phiếu “giá trị” tốt hơn so với những cổ phiếu “tăng trưởng”. Một HML âm thì ngược lại, thể hiện những cổ phiếu “tăng trưởng” tốt hơn những cổ phiếu “giá trị”.