Mục lục

Các kênh truyền tải chính sách tiền tệ

Cơ chế truyền tải CSTT là thuật ngữ để mô tả các đường dẫn khác nhau thể hiện những thay đổi trong CSTT của NHTW. Có 4 kênh qua đó CSTT tác động tới các khu vực kinh tế bao gồm: kênh lãi suất, kênh tín dụng, kênh tỷ giá và kênh giá tài sản khác.

a. Kênh lãi suất

Khi NHTW điều chỉnh các công cụ của CSTT sẽ nhanh chóng làm thay đổi lượng tiền cơ sở, trong điều kiện cầu vốn khả dụng không đổi, lãi suất liên ngân hàng sẽ thay đổi để phản ứng với những điều chỉnh của NHTW. Những thay đổi này của các mức lãi suất liên ngân hàng qua đêm sẽ dẫn đến sự thay đổi cùng chiều của mặt bằng lãi suất thị trường (lãi suất tiền gửi và lãi suất tiền vay) theo các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Điều này sẽ làm thay đổi các quyết định đầu tư cũng như các quyết định lựa chọn giữa tiết kiệm và tiêu dùng của các chủ thể kinh tế, từ đó, tác động vào tổng cầu của nền kinh tế.

Hiệu quả của cơ chế truyền dẫn được quyết định bởi: (i) Khả năng kiểm soát của NHTW đối với mức lãi suất thị trường liên ngân hàng; (ii) Mức độ ảnh hưởng lẫn nhau của các mức lãi suất thị trường. Tuy nhiên, các yếu tố này lại chịu ảnh hưởng bởi các điều kiện kinh tế, đặc điểm hệ thống tài chính, mức độ phân đoạn của thị trường tài chính và ảnh hưởng của kỳ vọng thị trường đối với những thay đổi trong chính sách.

Trong điều kiện thuận lợi, sự thay đổi mặt bằng lãi suất sẽ làm ảnh hưởng đến chi phí biên và chi phí bình quân của nhu cầu đầu tư và tiêu dùng. Điều đó được lý giải khi lãi suất tiền gửi và lãi suất tiền vay thay đổi sẽ làm giá quyền sử dụng vốn mới cũng như chi phí cơ hội của nhu cầu tiêu dùng mới thay đổi. Sự thay đổi về giá dẫn đến những thay đổi trong quyết định đầu tư và tiêu dùng thông qua hai kênh gọi là hiệu ứng thay thế và hiệu ứng thu nhập. Khi mặt bằng lãi suất tăng, các chủ thể có xu hướng giảm nhu cầu vay do chí phí vốn tăng, đồng thời nhu cầu tiêu dùng cũng giảm xuống do chi phí cơ hội của tiêu dùng tăng. Bên cạnh đó, khi lãi suất thị trường thay đổi, các hoạt động đảo nợ, trả nợ trước hạn, các hoạt động thỏa thuận lại giá cả của các hợp đồng tín dụng và các hợp đồng tiết kiệm sẽ tăng lên. Sự thay đổi nghĩa vụ nợ (đối với các hợp đồng tín dụng) và mức sinh lời bình quân (đối với hợp đồng tiết kiệm) làm ảnh hưởng đến giá bình quân, từ đó tác động đến các quyết định đầu tư và tiêu dùng.

[message type=”e.g. information, success,”]Xem thêm: Khái niệm của Chính sách tiền tệ[/message]

Phân tích mức độ ảnh hưởng của hai hiệu ứng có ý nghĩa quan trọng vì chúng có liên quan đến sự khác biệt trong ảnh hưởng của mức lãi suất thực và lãi suất danh nghĩa. Nếu sự thay đổi trong mức lãi suất thực ảnh hưởng đến chi phí biên của tiêu dùng và đầu tư thì sự thay đổi trong lãi suất danh nghĩa (do ảnh hưởng của lạm phát dự tính) lại làm thay đổi chi phí bình quân của các hợp đồng chuyển nhượng vốn đang tồn tại. Việc thanh toán các nghĩa vụ nợ với mức lãi suất cao hơn thực chất là trả trước một phần giá trị của khoản gốc. Điều này ảnh hưởng đến vị trí tài chính của bảng cân đối tài sản cũng như dòng lưu ngân của các chủ thể kinh tế, từ đó tác động lớn đến tổng cầu.

b. Kênh tín dụng

Theo Bernanke và Blinder (1998) tác động CSTT thông qua tín dụng được thể hiện qua kênh: cho vay và bảng cân đối kế toán. Khi thắt chặt CSTT, các ngân hàng không chỉ tăng lãi suất để hạn chế khối lượng tín dụng mà còn có thể thắt chặt các điều khoản tín dụng để ngăn chặn khách hàng đầu tư vào các dự án rủi ro dẫn đến làm giảm cung tín dụng. Bên cạnh đó, CSTT cũng tác động đến khả năng tiếp cận nguồn tín dụng của người đi vay, qua đó tác động đến cung tiền, lãi suất và cuối cùng tác động lên lạm phát. Một người đi vay có tình trạng tài chính không lành mạnh, giá trị tài sản ròng nhỏ đương nhiên sẽ phải chịu chi phí lớn hơn và các điều kiện tín dụng chặt chẽ hơn. Một sự thay đổi trong chính sách tiền tệ sẽ tác động đến trạng thái tài chính của người vay và tác động đến các chi phí đầu tư, chi tiêu của họ. Như vậy, qua kênh tín dụng, CSTT thắt chặt sẽ tác động trực tiếp đến bảng tổng kết tài sản của người đi vay thông qua: (i) lãi suất tăng trực tiếp làm tăng chi phí trả lãi của người đi vay, làm giảm luồng tiền mặt ròng và suy yếu trạng thái tài chính của người vay; (ii) lãi suất tăng lên giá của các tài sản khác giảm xuống tương đối, trong đó có giá của các tài sản thế chấp của người vay; (iii) gián tiếp tác động đến bảng tổng kết tài sản của người vay thông qua việc làm suy giảm chi tiêu của người tiêu dùng và làm cho doanh thu của các doanh nghiệp giảm xuống [3]

c. Kênh tỷ giá

Khả năng truyền tải tác động CSTT của tỷ giá được xem xét trên các góc độ sau:

-Tỷ giá tác động đến chi tiêu dùng: Khi tỷ giá thả nổi, thắt chặt tiền tệ làm tăng lãi suất dẫn đến việc đồng nội tệ lên giá danh nghĩa. Sự lên giá này ảnh hưởng đến nền kinh tế thông qua: (i) nhu cầu xuất khẩu giảm, từ đó làm tổng cầu giảm do tương quan so sánh giá hàng hóa xuất khẩu tăng lên; (ii) sự thay đổi tỷ giá dẫn đến những biến động giá trị tài sản ròng của các chủ thể kinh tế khi họ nắm giữ các khoản mục bằng ngoại tệ trên bảng cân đối tài sản. Tùy thuộc vào trạng thái ngoại tệ, những biến động của tỷ giá sẽ cải thiện hoặc làm xấu đi tình trạng tài chính của các chủ thể và từ đó ảnh hưởng đến nhu cầu đầu tư và tiêu dùng.

Trong cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý, hiệu quả của chính sách tiền tệ qua tác động của tỷ giả bị ảnh hưởng bởi: phạm vi dao động của tỷ giá và mức độ thay thế giữa tài sản nội tệ và tài sản ngoại tệ. Nếu sự thay thế này là không hoàn hảo nghĩa là không có tình trạng đô la hóa hoặc mức độ này thấp, thì sự độc lập của mức lãi suất nội tệ so với mức lãi suất quốc tế sẽ cho phép CSTT ảnh hưởng đến tỷ giá thực và do đó, tác động vào mức xuất khẩu ròng của nền kinh tế. Ngược lại, đối với những quốc gia có mức độ đô la hóa cao, lãi suất nội tệ không thể độc lập thay đổi dưới tác động của CSTT mà còn chịu ảnh hưởng của lãi suất quốc tế, khi đó khả năng điều chỉnh gián tiếp thông qua cơ chế tỷ giá sẽ bị hạn chế rất nhiều.

d. Kênh giá các tài sản khác

Các tài sản khác ở đây được hiểu bao gồm trái phiếu, cổ phiếu và bất động sản. Khi lãi suất thị trường tiền tệ biến động sẽ ảnh hưởng đến giá thị trường của cả tài sản tài chính và tài sản thực qua đó sẽ ảnh hưởng đến tình trạng tài chính của các chủ sở hữu và cuối cùng quyết định hành vi chi tiêu của họ. Bằng sự di chuyển vốn giữa các thị trường, giá các tài sản tài chính và bất động sản sẽ tăng lên khi mức lãi suất thị trường giảm. Khi đó sẽ thúc đẩy nhu cầu đầu tư và tiêu dùng của các chủ sở hữu. Tuy nhiên, ở đây phải tính đến cơ cấu của các chủ sở hữu (thu nhập và tỷ trọng các tài sản nhạy cảm với lãi suất trong danh mục của người đầu tư) để đánh giá mức độ tác động. Trong đó, khi giá trị tài sản tăng và thu nhập của chủ sở hữu càng cao thì mức tiêu dùng biên của họ càng thấp và nếu nhà đầu tư có tỷ trọng các tài sản nhạy cảm với lãi suất thấp thì cơ chế điều chỉnh thông qua giá tài sản là không hiệu quả.

Tác động này còn được thể hiện ở sự thay đổi của tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá thay thế tài sản của công ty tại thời điểm đó. Khi tăng lượng tiền cung ứng mà giá cố phiếu tăng thì giá thị trường của công ty có thể cao hơn giá thay thế tài sản của nó. Trong trường hợp này, mức giá vốn hiệu quả của công ty giảm dẫn đến việc tăng nhu cầu đầu tư mới. Khi đó, CSTT vẫn có thể tác động đến nhu cầu đầu tư của các chủ thể kinh tế ngay cả khi lãi suất tín dụng không có hoặc ít phản ứng với tác động của chính sách. Nhưng, cơ chế điều chỉnh này chỉ có hiệu lực khi thị trường thứ cấp cho tài sản tài chính đạt được độ sâu và mức độ hiệu quả nhất định.