Mục lục

Các khuôn khổ chính sách tiền tệ trong lịch sử

Thông thường có hai cách phân loại dựa theo tiêu chí mục tiêu cuối cùng hoặc theo công cụ. Nếu dựa theo mục tiêu cuối cùng thì khuôn khổ chính sách tiền tệ được chia thành 3 loại như đã phân tích ở trên, bao gồm chính sách tiền tệ đa mục tiêu (theo đuổi cả ổn định tiền tệ và tăng trưởng); chính sách tiền tệ đơn mục tiêu (theo đuổi mục tiêu ổn định tiền tệ) và Chính sách mục tiêu lạm phát (cụ thể hóa ổn định tiền tệ ở chỉ số giá cả). Dựa theo công cụ thì khuôn khổ chính sách tiền tệ được chia thành 4 loại sau:

CSTT tỉ giá mục tiêu (Exchange Rate Targeting)

Đây là khuôn khổ chính sách tiền tệ được tồn tại trong lịch sử với thời gian khá dài. Đối với một quốc gia, đặc biệt một nước nhỏ, việc ấn định giá trị nội tệ vào một đồng tiền có mức lạm phát thấp là một trong những giải pháp để NHTW đạt được mục tiêu ổn định giá cả. Đây là phương thức được sử dụng trong trường hợp các quốc gia không có khả năng tạo được lòng tin của công chúng vào khả năng ổn định giá cả hoặc nền kinh tế của nước đó được gắn chặt với nền kinh tế có đồng tiền được neo. Lợi thế của chính sách này là tính rõ ràng, đơn giản và dễ hiểu nên nó trở nên phổ biến trong một thời gian dài ở các nước phát triển và đang phát triển. Nó có một số ưu điểm sau đây: (i) ấn định tỉ lệ lạm phát hàng hóa trao đổi (tradable goods) trên thị trường quốc tế và do đó, trực tiếp góp phần duy trì lạm phát trong tầm kiểm soát; (ii) neo các kì vọng lạm phát và cung cấp một quy tắc tự động trong hoạch định chính sách tiền tệ (khi nội tệ có khả năng giảm giá, chính sách tiền tệ sẽ thắt chặt và khi nội tệ có khả năng lên giá, chính sách tiền tệ sẽ nới lỏng); (iii) nó tránh được vấn đề không nhất quán về thời gian.

Khuôn khổ tỉ giá mục tiêu đã giúp một số nước kiểm soát được lạm phát, tuy nhiên kinh nghiệm rút ra từ tỉ giá cố định cho thấy chính sách này chứa đựng nhiều hạn chế như:

(i) Khuôn khổ tỉ giá mục tiêu ngăn cản NHTW xây dựng một chính sách tiền tệ độc lập và từ bỏ vai trò kiểm soát CSTT trong nước. Các NHTW không thể phản ứng linh hoạt trước những cơn sốc xảy ra đối với nền kinh tế, trong khi những cơn sốc này có thể được hạn chế bằng một số biện pháp của chính sách tiền tệ. Trong khi đó, những nước có đồng tiền dùng làm neo không hề bị ảnh hưởng từ các cú sốc này (chẳng hạn Mỹ với đồng USD) sẽ trực tiếp truyền dẫn đến quốc gia thực hiện khuôn khổ tỉ giá mục tiêu (chẳng hạn Hồng Kông với đô la Hồng Kông). Do NHTW thiếu tính độc lập và chịu sức ép chính trị nên sẽ rất khó khăn để xây dựng một chính sách tiền tệ thực sự năng động ở nhiều nước đang phát triển;

(ii) Do giá trị của đồng nội tệ không được đảm bảo nên khi áp dụng khuôn khổ tỉ giá mục tiêu có thể thúc đẩy xu hướng phát hành nợ bằng ngoại tệ đối với các doanh nghiệp, ngân hàng, chính phủ. Điều này sẽ dễ làm cho hệ thống tài chính ở các nước đang phát triển đổ vỡ. Khi có một sự giảm giá hay phá giá nội tệ ngoài dự kiến, các bảng cân đối tài sản của các công ty và ngân hàng bị xấu đi nghiêm trọng, bởi vì tại hầu hết các nước đang phát triển, tỉ lệ các khoản nợ bằng ngoại tệ cao hơn tài sản có ngoại tệ trên bảng cân đối tài sản và điều này sẽ làm tăng gánh nặng về nợ. Tình trạng xấu đi của các bảng cân đối tài sản gây nên rủi ro đạo đức và các vấn đề lựa chọn đối nghịch và cuối cùng dẫn đến sụt giảm tăng trưởng kinh tế;

(iii) Do độ tín nhiệm của NHTW thấp nên nếu đồng nội tệ giảm giá mạnh sau một đợt tấn công tiền tệ sẽ dễ dẫn đến lạm phát thực tế và lạm phát kỳ vọng tăng cao, mặc dù thời gian đầu, khuôn khổ tỉ giá mục tiêu có thể làm giảm lạm phát. Một sự gia tăng lạm phát kì vọng sẽ dẫn đến kết quả lãi suất tăng mạnh, điều này làm suy yếu các dòng tiền và các bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp và tăng nguy cơ khủng hoảng tài chính;

(iv) Khuôn khổ này có thể dẫn đến tình trạng cho vay quá mức do các nhà đầu tư nước ngoài nhận thấy độ rủi ro thấp nhờ cam kết ổn định giá trị đồng tiền. Khi cơ quan giám sát ngân hàng yếu kém và chính phủ có cơ chế bảo hiểm tiền gửi toàn bộ, dòng vốn vào qua mức có thể làm giảm chất lượng bảng cân đối tài sản của ngân hàng vì vấn đề rủi ro đạo đức, gây nên những tác động rất không mong muốn đối với nền kinh tế;

(v) Khuôn khổ này cũng dễ làm suy yếu trách nhiệm giải trình của các nhà hoạch định chính sách. Do ở các nước đang phát triển có thể cung cấp một tín hiệu cảnh báo sớm rằng chính sách tiền tệ là mở rộng quá mức và nỗi lo sợ đồng tiền mất giá có thể làm cho chính sách mở rộng qua mức phải được điều chỉnh. Khuôn khổ tỉ giá mục tiêu làm mất đi tín hiệu cảnh báo sớm này và do đó, tạo động lực để NHTW theo đuổi các chính sách mở rộng [4].

CSTT tiền tệ mục tiêu (Monetary Targeting)

Phương pháp tiếp cận thứ hai được nhiều NHTW áp dụng trong những năm 1970, 1980 đó là lấy khối lượng tiền làm neo danh nghĩa – mục tiêu trung gian, để đạt mục tiêu cuối cùng là ổn định giá cả. Chính sách này có ưu điểm: (i) Chỉ tiêu khối lượng tiền tệ được công bố rõ ràng, minh bạch làm cho công chúng hiểu CSTT một cách đơn giản; chính sách này cung cấp nhiều thông tin hơn khuôn khổ tỉ giá mục tiêu, biết được CSTT đang ở đâu và tỷ lệ lạm phát dự kiến là bao nhiêu [1] (ii) NHTW có khả năng đối phó với những cú sốc đến nền kinh tế mà trong khuôn khổ tỉ giá mục tiêu, không thể thực hiện được như phân tích ở trên; (iii) NHTW có thể tập trung kiểm soát khối lượng tiền một cách nhanh chóng, trực tiếp và dễ dàng Nhờ những ưu điểm này mà trong những năm 70, sau khi hệ thống Bretton Woods sụp đỗ, nhiều nước đã bắt đầu xây dựng chính sách tiền tệ bằng việc sử dụng các neo danh nghĩa tiền tệ.

Mặc dù có được những ưu điểm trên đây nhưng neo CSTT vào mục tiêu tổng lượng tiền cũng có thể khôngthành công do phụ thuộc vào hai tiền đề: (i) khối lượng tiền được chọn làm mục tiêu phải được NHTW kiểm soát được. Nghĩa là, khối lượng tiền này phải chịu sự chi phối bởi các nghiệp vụ của NHTW. (ii) Phụ thuộc vào khả năng dự báo về mối quan hệ giữa khối lượng tiền và mục tiêu lạm phát. . Nếu không có mối quan hệ ổn định giữa thu nhập, giá cả và vòng quay của tiền tệ, các mục tiêu tiền tệ sẽ không thể gửi đi những tín hiệu rõ ràng về quan điểm của chính sách tiền tệ và việc đạt được các mục tiêu tiền tệ sẽ không có nhiều ý nghĩa so với việc đạt được mục tiêu cuối cùng của các NHTW.

Những năm 1980, khi nhận thấy mối quan hệ giữa tổng khối lượng tiền và lạm phát, thu nhập danh nghĩa bị phá vỡ, nhiều quốc gia như Mỹ, Anh đã chính thức từ bỏ khuôn khổ chính sách tiền tệ mục tiêu[6].

[message type=”e.g. information, success, attention, warning”]Xem thêm: Các kênh truyền tải chính sách tiền tệ[/message]

CSTT lãi suất mục tiêu

CSTT lãi suất mục tiêu là khuôn khổ CSTT lấy lãi suất làm mục tiêu trung gian trong điều hành CSTT. Với mục đích kiểm soát kịp thời ảnh hưởng của CSTT đến mục tiêu cuối cùng để NHTW có điều chỉnh hợp lý thì mục tiêu trung gian thường được lựa chọn là khối lượng cung tiền hoặc lãi suất. Tuy nhiên, NHTW chỉ có thể lựa chọn một mục tiêu trung gian chứ không thể cùng một lúc lựa chọn nhiều mục tiêu làm mục tiêu trung gian cho CSTT. Việc lựa chọn mục tiêu nào làm mục tiêu trung gian phụ thuộc vào đặc điểm kinh tế và năng lực kiểm soát của NHTW. Lãi suất là mục tiêu trung gian được nhiều quốc gia trên thế giới lựa chọn.

CSTT lãi suất mục tiêu cho thấy nhiều ưu điểm như: (i) giúp tăng cường sự ổn định cho thị trường lao động và giảm thiểu tổn thất của xã hội gây ra do lãi suất biến động; (ii) giúp nền kinh tế có khả năng phản ứng nhanh và hiệu quả hơn với những cú sốc phát sinh từ phía cung; (iii) giúp duy trì tiêu dùng cá nhân, tăng lao động và sản lượng trước các cú sốc từ phía cầu.

Chính sách lạm phát mục tiêu (Inflation Targeting)

Trước những năm 90, trên thế giới hầu hết các nước đều chọn khối lượng tiền (M2, M3…) hoặc tỉ giá, lãi suất làm mục tiêu trung gian trong điều hành chính sách tiền tệ quốc gia. Tuy nhiên, vào đầu những năm 90, như là tất yếu của quá trình phát triển của lịch sử, với miêu tiêu tìm kiếm một neo tốt hơn cho CSTT, một số nước công nghiệp phát triển đã “phá lệ” truyền thống trong việc lựa chọn các mục tiêu trung gian tương tự, mà tập trung vào chỉ số lạm phát. Cách tiếp cận mới này tập trung vào nhiệm vụ kiểm soát lạm phát và được gọi là CSLPMT (Inflation Targeting, CSLPMT). Đây là một cơ chế điều hành CSTT tương đối mới mà tiên phong áp dụng nó là NHTW New Zealand (Tháng 7/1989); NHTW Canada (Tháng 2/1991); Vương quốc Anh (Tháng 10/1992); Phần Lan (Tháng 2/1993), Thụy Điển (Tháng 1/1993), Úc (Tháng 4/1993)… Cho đến nay đã có hơn 30 nước trên thế giới gồm cả các nước phát triển và các nước đang phát triển ở khắp các châu lục áp dụng cơ chế này. Chỉ tính trong năm 2010 có tới 10 nước công nghiệp và 15 nước đang phát triển và mới nổi điều chỉnh CSTT theo hướng mục tiêu lạm phát [5]. Với những ưu thế vượt trội (tác giả sẽ phân tích sâu ở phần II của Chương này) chính sách này đã cho thấy sự hợp lý và khả năng phát huy tác dụng dài hạn trong những điều kiện nhất định là rõ ràng.

Như vậy với nhiều cơ chế điều hành chính sách tiền tệ khác nhau, NHTW sẽ có trọng trách lựa chọn được cho mình một khuôn khổ điều hành phù hợp, khó có thể nói rằng cơ chế điều hành này là tối ưu hơn cơ chế kia. Có thể cơ chế điều hành này mang lại thành công cho NHTW nước này nhưng lại là thất bại đối với NHTW của quốc gia khác và ngay cả trong một quốc gia cũng không thể tồn tại một cơ chế điều hành cố định phù hợp trong mọi hoàn cảnh. Với những thay đổi không ngừng của môi trường, thể chế và nhiều áp lực từ bên trong và bên ngoài nền kinh tế luôn là thách thức buộc NHTW các nước tìm kiếm một cơ chế điều hành chính sách tiền tệ phù hợp và hiệu quả. Thực tế cho thấy trong vòng 20 năm qua, ở các nước theo đuổi chính sách CSLPMT (LPMT) tỷ lệ lạm phát đã đạt được trong phạm vi mục tiêu hoặc thấp hơn khung mục tiêu và có kết quả hoạt động kinh tế vĩ mô tốt hơn so với trước khi áp dụng cơ chế này, đồng thời khả năng ứng phó với khủng hoảng của các nước áp dụng LPMT cũng tốt hơn so với các quốc gia không áp dụng LPMT. Phần tiếp theo của Luận án sẽ khái quát hóa những vấn đề cơ bản về LPMT và đi sâu phân tích những điều kiện để có thể áp dụng được khuôn khổ này